原料药行业:爆发增长将继续

　　在国内生产资料价格上涨仍将保持10%左右的快速增长、新污染物排放标准对生产成本的加重、人民币升值、具有高集中度行业特质的原料药价格重估等因素综合作用下，2008年原料药行业仍将保持较快增长。我们比较看好具有行业定价权的原料药企业在宏观经济环境下通过较强的转嫁能力获益。 

    　投资机会在于具有成本控制优势的细分市场龙头企业、原材料成本具有上升预期的龙头企业、全球产能集中在中国的出口比重大的企业。我们看好皮质激素行业、脂溶性维生素行业内的维生素E和维生素H、水溶性维生素行业内的维生素C产业。给予天药股份“推荐”评级；给予新和成、浙江医药、华北制药、东北制药“谨慎推荐”评级。 

    　通胀推动原料药价格上升 

    　总体上看，2006年一季度以后我国资本、劳动力、资源品和土地的价格均出现不同程度的上涨，这说明我国正在经历着成本推动型通货膨胀。 

    　根据PPI滞后半年传导至非食品CPI的一个统计规律，我们认为2008年第二季度的非食品CPI指数将开始上扬，如果食品类CPI届时仍处于高位，那么CPI指数将再次走出上扬之势。目前来看食品类CPI指数中期内不具有下跌的动因，那么CPI在2008年上半年的持续高位并再度上扬的趋势已经较为明确。上涨的CPI/PPI作为原料药产品价格推动的主要动因，在2008年还将保持大于6%左右的高位，这将提供给原料药产品价格至少6%的溢价。 

    　受益全球产能转移 

    　经过多年的产能转移，全球原料药产业从世界各地转移到了中国。原料药行业特点为资源和技术密集型行业。其生产工艺技术主要以化学合成、生物发酵工艺水平为主，而不同于原研医药产业的分子设计工艺，所以工艺流程较多，分工细致，对劳动力的需求也较大。这也是原料药产业向中国转移的速度和幅度大于其他行业的原因。产业组织结构的集中对龙头企业的影响是相当深远的。 

    　行业内寡头是否都具有提价的意愿是提价的重要原因。我国虽然经历着成本通胀和资产价格重估的宏观经济环境，但是如果真正的行业定价者不在中国，那么产品价格的上涨将受到行业定价者的束缚。 

    　环保政策助升行业集中度 

   　 2007年国家环保总局和国家质量监督检验检疫总局联合向外公布了《制药工业污染物排放标准》（征求意见稿）。该标准将大幅度提高制药企业的治理污染成本。我国制药企业2006年度治污成本平均占据成本份额在7%左右，根据2008年的排放标准，治污成本将占成本份额达到25%，而距离国外制药企业治污成本在50%的情况仍相距甚远。大型企业和国有企业在这个过程中有相对优势，一方面是产能规模大则单位成本小，另一方面它们可能更多地参与标准制定。 

    　目前浙江省已经开始建设排污权交易体系，作为有效的治理方式，我们认为具有推广的潜力。这项政策将对龙头企业有利。因为只有龙头企业能够提供更多支出购买环保排放权，同时龙头企业的技术优势也能保障生产工艺升级，在产能受限的条件下依靠成本控制获益。